请选择 进入手机版 | 继续访问电脑版

中国知识产权网-社区

 找回密码
 立即注册

QQ登录

只需一步,快速开始

搜索
热搜: 检索
查看: 131|回复: 0

高价值专利估值方法 [复制链接]

Rank: 9Rank: 9Rank: 9

UID
1
帖子
11882
积分
106744
金钱
26070
威望
27896
贡献
12940
发表于 2018-9-13 16:28:44 |显示全部楼层

    本文将介绍目前已知的各类型无形资产估值方法,每一种方法都有自己独特的性质,相应的也就有优势和不足。事实上,我们很少单独以哪一个方法作为标准,这是一个需要具体条件下具体分析的议题,更多时候,最好的方法是综合几种分析方法,将估值的范围确定到一个合理的区间内,使得它能够真实的反应专利未来的预期收益。我们将从最简单的估值方法开始介绍,并对于某些现阶段常用的估值方法配合案例重点讲解。


    成本法


    通过计算研发项目已经发生的成本来确定研发项目的价值,通行的计算方法是成本+收益,成本估值法是一种最基本的对无形资产及知识产权进行评估的方法。最常用的就是替代成本法,即在当前的价格条件下、采用同样的材料、标准、设计、形式及人力条件来完全地、精确地复制该专利技术所需要的成本,即模拟全部投入成本。


    成本分析法虽然应用起来简单,但一个重要缺陷就是在估值过程中没有考虑项目未来的预期收益、市场条件、寿命以及继续研发过程中的风险因素等。例如,一个研发可能有很高的未来收益,但是由于前期投入资本过大,例如基因组计划,肿瘤治疗人工智能方法等等,可能直接被排除,即便未来可以完全统治市场,带来无限可能。另外一个缺陷就是该方法是建立在该项目是可被复制的这样一个假设上的,然而这对于很多专利技术而言并不适用,因此这无疑会影响对项目价值的正确评估。虽然有这些缺点,但成本分析法在对那些处于非常早期的专利技术项目、特别是那些基础研究成果,在其市场前景及商业应用尚不清楚的情况下是一种很合适的估值方法。现阶段,成本法并没有值得参考的案例,因为对于投资,任何研发都希望回报大于0,即一定要覆盖全部成本,否则买方或者投资者是不会对项目感兴趣,在前期就会将此类项目过滤掉。所以说,成本法更应该等价于投资发展此专利的必要条件,只有未来预期收益大于成本时,才值得投资,并且交易金额至少在成本之上,给出了交易的下限。

               

    市场法


    这一方法的具体做法就是参考在市场上已经发生的技术交易中对类似专利技术的估值,作为对待分析的专利技术的价值进行评估的基础,又被称之为比较法或比照法。


    比较法使用简单,该方法的一部分内容很类似于成本法。成本法是希望能够模拟出研发需要的成本,做一个镜面平行物作为比较对象,而比较法,则不能够复制出完全一致的专利或者产品,它只能从市面上的数据库中找寻最接近的专利发明。所以说,它的一个重要的缺点就是没有考虑专利技术的独特性和技术秘密的隐秘性。即便是对于相似性很高的专利技术,比较法也忽视了因专利技术的进度差异及可能的市场条件变化对专利技术价值的影响。毕竟,微小的差异也会带来收益预期的不同。但不可否认的是,对于处于早期的专利技术及一些基础研究成果,在技术的商业应用前景和市场状况难以预测的情况下,比较法提供了一种更易为不同参与方认可的价值评估方法。此外,即便是对于相对成熟的专利技术,比较法可以很快地使项目参与方形成对项目价值的初步判断,从而指导进一步的、更科学的价值评估活动。比较法也无需提供具体案例作为参考,因为结果显而易见。选择一个行业,选择一个专利技术,按照其功能划分,寻找已有的专利技术的历史交易值,以此为基础,得出拟估值专利的价值。


    经验法


    在这一章节中,我们将如何使用经验法来进行专利的估值,相较于其它可以应用的估值方法,严格意义上讲,此方法使用的更为广泛。经验法则,在英文中又被直译为拇指法则,已经成为了决策中必不可少的参考依据。


    经验法则,通俗来讲,就是基于大量的经验所总结出的具有一定相同属性的规律,而这个规律可以简单的源于生活,亦可以来自逻辑缜密的实验。举一个简单的例子,一年级的小学生,在课堂上学习一个小时就会对应在课外付出两个小时,当然,这一例子来自于西方社会的小学生,我们国家的家长可能会更加重视教育,不会在很早的时候给予孩子更多自由的空间。从这个例子中,我将表达的是,不同类型的生活经历中,总会有一些类似的规则,它们可以将一个看似复杂的事物或行为,变得简单和直观。同时,它们往往又是近似合理同时不受制于约束的,而不像那些明文规定的法律。因此,道德准则(rules),尽管已经被人们习以为常的称呼,但是在这里,也许并不是一个最为恰当的词语,相反,指导方针(guidelines),可能是一个更好的词,因为它可以准确的反映出这个方法背后的思想。


    经验法则,这个词语和一种更加正式的思想关系密切相关,被称之为启发式思想。启发式思想,在词典中,指的是参与或者服务于学习、发现或者解决问题的实验,特别是那些需要试错的实验。启发式思考这一方法,用在这里是渴望能够建立一个简单的估值模型,使得它可以应对任何情形下的问题,并且应用灵活公开的数据来快速方便的解决实际问题。这一想法源自于大量理性的买家和卖家之间,他们针对于估值问题进行协商,将很多理论进行总结,并得到了后人的支持。本质上说,启发式是指导,也是最初的起点。


    一旦人们开始思考,金融的经验法则就会变得显而易见,这就像购买了一辆特别的汽车,但是随后却可以发现这样的汽车随处可见。例如,经验而谈,个人投资在股票和固定收益类证券上的投资比例应该由100或者110减去他自己的真实年龄来确定。一个人贷款买房的金额的上限不能超过实际年收入的2到3倍。投资银行的银行家的项目佣金应该在3%到7%左右,而购买科技类公司的股票如果PE值超过15倍则说明这一股票不值得投入。对于个人来说,雇员的薪金激励空间一般是整个薪水的30%左右,音乐会的收益可能会包含相应的周边产品比如T恤。电影制作公司会将毛收益的4成左右分给演员和导演,而职棒大联盟的球员薪金总空间最好占到所有纯收入的一半,这样一年下来球队会有一笔客观的净收入。


    上面提及的均是生活中的一些经验,其中涉及了不少金融领域和薪金分配的惯例。而在专利的估值、许可方面,最为著名的经验法则,莫过为25分法。这个25%并不是一个十分精确的数字,它不是一个真正严格意义上的规则,就像前面段落中提到的那样,只是从管理角度为了更加方便快捷。但我们会通过实际的例子和一些支持的理由,来说明为什么25%是有道理的,当然也会有一些专利的案例并不应用25分法,可能是对半规则或者其它。当然,25%也有自己的适用条件,并不是所有的估值案例都可以适用25分法。


    经验法的基础


    如果一个短语存在并且被人们广泛应用,例如25分法,就意味着它是一个有着重要意义的基本概念。经验法则估值的基本观点是,交易(许可)所创造的总价值应该公平的分配给卖方和买方,也可以等价的把它理解成公平交易的底线,因为公平,这一原则,对于双方都有着吸引力和价值。


    买方和卖方达成交易协议可以被看作是一个创造价值的过程,就目前而言,双方都没有考虑到谁将获得未来哪一部分的收益,但是我们必须要相信,这一交易会带来一定预期的收益。否则,任何一方都不愿意签下协议,在这里我们不考虑一些非自愿行为的专利诉讼案件。


    收益公平分配是如何通过经验来裁定?


    上一段落中的协议需要基于公平这一底线来分配收益,那么,是否存在一个这样的经验法则用来解决这一问题呢?有没有历史数据表明买卖双方应该以何等的分割方式来避免争议呢?理论上讲,任何一方都希望收益越大越好,照单全收是最理想的情况。但现实中,如果一方想要独占全部收益,那么显然会被鄙视,也不会有人会签署这样的不平等协议。所以,一方能够分成的部分即在大于0%小于100%的这一区间内。如果将买方和卖方的收益对半分,即50:50,那么这样会是好的方法么?事实上,只有极少数的案例依据对半分。为了理解这背后的逻辑,我们需要进一步了解应用经验法中必须分析的四个最主要的元素。


    总价值:任何一个交易的最终目的,都是通过提供服务或者提供好的产品从而产生价值,以一系列的收入和现金流输出作为结束。在这里我们假设的是购买专利的人(买方),最后成为了将它卖出去的人,即卖方。因为买了专利后会将这一技术应用在产品中,从而获取收益。显然,这些收益必须分配给购买专利的人,而这样的利润通常是需要经过一定长度的时间才能获取的,例如几年时间。


    分配:这一问题是经验法应用在估值领域的核心内容。按照惯例,我们会将25%的总收益分配给卖方,而大部分的75%的收益分配给买方。这样的分配方法至少看起来会显得有些随意,所以它带来了一个逻辑问题:我们以什么作为依据表明25%代表了公平的分配呢?目前来看,我们只能断言说,大多数人认为,包括买卖双方,觉得这是一个公平的办法,可以被双方接受。


    投资:买方投资是为了将科技转化为可以盈利的产品或模式。从这角度来说,无论是买方还是参与其中的卖方,投资不是一次性的,需要有持续不断地投资。当双方在同一时刻开始了投资,依据惯例,通常两方会按照投资得到相应的回报:谁投入的比例高,谁获得的回报也就更高,比例相对恒定,自古以来都是如此。但事实上,对于专利的投资,往往不像一个初创企业,投资是阶段性的,有的时间点是卖方在投资,有的时间点是买方在投资,二者交错,因为时间的不同所以说不能用习惯的法则来按比例分配。同时,不仅仅是时间点,投资的规模也不一样,面对的风险也就不同,所以50对50的分配法显然不适合这种体系下的估值。


    风险:不是所有的投资都获得相同的回报。事实上,在其他条件等同的情况下,专利的买家承担着更大的风险,因此他们也值得获得更多的回报。尽管从专利的研发到推广的任何一个过程中,都存在失败的风险,但是,相比于企业化寻找市场的风险,研发失败没有达到预期的效果的风险是更可能发生的,尤其对于技术领域。如果没能研发出专利,那么买方的投入则会完全打了水漂,获得0收益,而卖方至少得到了买方在研发投入方面的资金支持。


    经验法的实际应用


    对于任何一个估值方法,买卖双方必须考虑的两点是,总价值回报是多少,如何分配这些回报。总的来说,如果收入超出了预计的情况,则最可能是因为节省了投入或者产生了新的价值点。节约成本是由于,新的专利可以使得很多原先必须投入到地方不再需要继续投入。而新价值可能是由于市场的热衷导致定价提升,或者相关产业发现了金矿导致多点开花,完成从一个产品到一类产品的延伸。


    应用经验法的案例



    我们列举的是一个半导体公司数字信号传感器的案例。


    数字信号传感器是一种有着特殊功能的半导体,它的研发涉及了很多专利技术问题。如上图所示,我们列举了一些世界知名的半导体企业,例如我国的台积电公司。图中第一列是公司的名称,第二列是它们一个自然年的总收入,第三列是财务报表中常提及的息税前利润(EBIT),第四列是息税前利率,而我们需要估计则是最后一列,提成率。先来简单说一下息税前利润是什么,它是公司减去成本,研发,经营投入后的收入,但是这一收入没有刨去企业贷款的应付利息以及需要上交的税,它是一个衡量企业盈利能力的标志。再来说一下提成率,它是指在合同提成期限内供方从受方所得到的提成费与合同规定的提成基础的比值。通俗的说提成率也就是上文概念介绍中买卖双方应该如何分配专利的比率,即依据什么来分配收益。从上图里我们可以明显看出,几家世界级的公司都是依据25分法惯例的方法进行利润分配的,虽然会有小幅的上下浮动,但是从平均值我们可以明显的看到,6.8%对于27%来说,差不多就是1/4。具体看倒数第二列和最后一列数值的一一对应关系,不难看出1/4这一个黄金比例基本是每一组的商。对于一个成熟的科技行业,一些世界级的知名公司,这一方法已经被它们接受和采纳,因此可以说,经验法是得到认可同时又已经广泛应用在了实际生活中。


    不单是专利估值,经验法,即25分法被广泛应用在各种估值领域。在2008年底,索马里的海盗截获了一艘来自沙特阿拉伯的豪华游轮并索要赎金。在那个时候,被截获的游轮和原油的总价值是1亿美元,而索马里的海盗,也许是因为他们的文化水平比较高,经常阅读科技类产业的估值报刊,给沙特阿拉伯政府提出了一个合理的赎金报价,你们可以猜是多少?答案是2500万美金,恰好四分之一。总的来说,经验法是一个简单高效的估值方法,不涉及太多变量和模型,但也相对缺少理论支撑,在当今社会,它已经被广泛接受并使用。


    现金流折现模型Discounted Cash Flow Model


    现金流折现模型(DCF)综述


    现金流折现模型也被称之为DCF模型,是投资估值领域应用最广的模型之一,无论是在学术圈中贡献的理论价值还是在实际生活中的应用价值,都有极高的含金量,发挥着不可替代的作用。相比于其他方法,它涉及更多的数学计算,但是它来源于一个简单的想法:在商海中,如果一个东西具备价值,那么它会在未来一定的时间内带来回报。比如你拥有一个专利十年的使用权,在这十年中,你需要去预测每一年的收益会是多少。这样,你就可以预测出,这个专利技术的潜在价值是多少,从而进行商业谈判。


    我们先来简单回顾下历史,DCF模型是由美国西北大学的教授阿尔弗雷德·拉巴波特于1986年提出的,因此也被以他的名字命名,即拉巴波特模型(Rappaport Model)。它是用贴现现金流量的方法从而确定最高可交易的专利价值。在这一模型中,一些变量需要估计或者参考一些同类项目得出,我们会在下面详细讲。总体上讲,使用贴现现金流量模型的思路是,将所有未来的收益贴现到今天的现有价值,从而判断今天的专利或者技术,甚至初创公司,应该以什么样的价格注入更多投资或者形成交易。如果渴望交易的价格高于计算出的价格,一般情况下买方不会愿意合作研发投入,而相反,如果这一价格低于计算出的理论预估值,那么则很有可能双方愿意深入谈判合作,探讨投入研发专利并推广到市场的可行性。


    现金流折现模型的公式以及涉及的三个方面


    它是一种基于预期收益的方法:将评估专利技术商业寿命期间每年的预期收益,用适当的折现率折现,累加得出评估基准日的现值,以此作为评估项目技术价值的依据。应用法进行技术价值评估时的前提条件是:依据评估目的,确认该项技术成果的实施载体具有持续经营能力;同时,确认该项技术成果具有获得预期收益的能力、能够为其载体带来超额收益,并且收益可以用货币计量,同时获得预期收益相关的风险可估算。该模型从三个角度来对专利进行估值,分别为:1.专利的收益的规模程度,即现金流大概是每年多少;2.专利的保护周期,即:专利交易后的持续时间;3.专利的风险,即现金流进出是否稳定,是否能够达到预期效果。具体内容参见如下公式:



    式中:PV— 专利或技术的评估值;

    CFt—未来t年收益期的预期收益额,即资产现金流;

    n—剩余经济寿命,或者是专利保护期;

    i—折现率。


    显然,从上式中可以看出,CF反映的是收益的规模程度,时间n代表的是保护周期也就是价值周期,风险则是由i,以及每个对应t中CF的变化值来联合反应。


    现金流量折现法的局限性


    由于目前的现金流量折现方法存在种种假设前提,而现实中对于专利的挖掘估值以及投资者素质往往无法达到其要求的条件,因此在利用现金流量折现方法进行评估时会出现各种需要考虑的问题,主要表现在:


    1. 没有反映现金流量的动态变化。由于企业的现金流量时刻处在变化的环境之中,而且现金流量是时间、销售收入等参数的变化函数,必然导致依赖于现金流量的专利技术或者孵化的企业价值也处于动态变化之中。但是在前面的评估模型中,忽视了现金流量的动态变化,单单依靠线性关系来确定现金流量,使评估结果更多地表现为静态结论。


    2. 不能反映孵化企业或者买卖双方使用的财务杠杆的动态变化。由于企业在经营中会根据环境的变化而改变企业的举债数额和负债比率,或者是由于研发的投入部分金额是通过借贷来筹集,引起财务杠杆的波动,从而使专利研发推广的风险发生波动。一般情况下,这种风险的变化要在现金流量或者折现率中得到反映。但是目前的评估模型只是从静止的观点进行价值评估,忽视了这种财务杠杆和财务风险的变化。


    3. 现金流量的预测问题。目前的现金流量预测是将现金流量与销售收入和净利润的增长联系起来,虽然从表面上看两者具有相关性,但是在实际中,净利润与现金流量是相关的,这其中主要涉及孵化专利的企业对于会计政策的调整以及避税等手段的运用,出现净利润、销售收入与现金流量不匹配的现象。现金流量的波动与以某一专利为中心的经营活动、战略投资计划和筹资活动,都会影响现金流量的付现销售收入和付现销售成本。因此,在具体预测现金流量时,应该以付现的收入和成本为基础,而不应该以销售收入为基础。


     4. 折现率的确定问题。目前的评估方法,对折现率的选取一般是在投资人资金成本的基础上,考虑财务风险因素选取的。在具体评估专利价值时,一般会以静止的方法确定折算率,以目前资本结构下的折现率进行专利的价值评估,即折现率是固定的。但是在实际中,由于孵化专利的企业的经营活动发生变化,资本结构必然处在不断变化的环境之中,会导致研发的风险出现变化,进而影响到资本结构中各项资金来源的权重,比如经验法中提及的为什么不常用50:50分成问题,导致折现率的波动,从而引起专利价值评估结果出现变化。


    为了克服上述缺陷,必然要对现有的现金流量折现评估模型进行分析、改进。对现金流量的预测要考虑其动态波动性,要分析财务研发风险变化对专利价值评估的影响,由于预测数据直接影响评估结果是否客观和准确,并影响到评估价值的高低,所以说必须要慎重。


    同时,现金流量折现法在专利估值应用中一个特别的缺点就是该方法并没有考虑项目所蕴涵的技术风险。为解决这一问题,风险修正的DCF法便被发展出来了,又称为风险修正预期收益法。此外,DCF法也没有考虑项目发展中可能出现的不同的结果,为此情景分析(scenario analysis)、决策树模型(decision tree modeling)以及蒙特卡洛法MontCarlo模型则试图参考其它因素的存在从而计算一系列的NPV值。DCF方法也并没有考虑管理人员在面对经济效益不确定的情况下所具备的灵活性,real-option方法则是通过应用金融学中的期权理论到新药的研发过程来分析经济不确定性对项目价值的影响。


    风险修正的DCF


    该方法充分考虑了项目执行过程中的技术风险因素,将技术风险从折现率中独立出来,利用项目发展的特定阶段的技术风险出现的概率来修正该阶段的现金流。相应公式和参数如下:



    Ci:时间点i时的现金流

    R0/Ri:技术风险损失率

    r:折现率


    风险修正的预期收益法——评估参数的确定


    包含下列参数:


    1.预期收益额

    2.折现率

    3.专利技术的寿命期

    4.技术分成率

    5.风险损失率

               

    预期收益额的计算:预测一定时间段内专利技术可能产生的销售收入和项目研发所需要的投资来计算净现金流量。


    净现金流量:净现金流量所反映的是企业在一定时期内现金流入和流出的资金活动结果。在数额上它是以收付实现制为原则的现金流入量和现金流出量的差额。


    净现金流量=现金流入量-现金流出量


    折现率的计算:亦称贴现率,是用以将技术资产的未来收益还原(或转换)为现在价值的比率。可见,折现率的实质是一种投资报酬率。


    1.行业惯例


    2.折现率可以行业平均资金利润率为基础,再加上3%至5%的风险报酬率。


    3.除有高收益水平或高风险外,折现率一般不高于15%。


    4.资本资产定价模型:rproject = rF + βproject* (rM - rF)


    5.折现率=安全利率+行业平均风险系数*个别风险附加值


    专利技术的寿命期:技术成果的寿命分自然寿命、法律寿命和经济寿命。技术成果的收益期限取决于超额经济寿命,即能带来超额收益的时间。技术成果的经济寿命取决于行业技术的发展更新速度、技术的领先程度、法律或者行政保护强度。


    分成率的确定:理论基础是基于技术的贡献率,即利润分享原则。


    1.以净利润为基础的分成率


    这一原则即为国际所谓的LSLP(Licensor's Share of Licensee's Profit)原则,表明技术卖方应取得技术买方所获得利润的一定份额作为技术的转让费用,也称净利润分享率。经统计分析,LSLP取值在15—27%为合理范围,最高不超过30%。


    2.以净销售收入为基数的分成率


    通常按净销售收入的比例进行提成,通常也称净销售收入提成率,简称提成率。


    风险损失率的确定:


    1.成熟技术风险损失率


    1)非常成熟的技术:风险损失率参照为0—10%。

    2)成熟的技术:风险损失率参照为11—20%。

    3)较成熟的技术:风险损失率参照为21—30%。


    2.中试技术风险损失率


    1)已完成中试的技术:风险损失率参照为31—40%。

    2)尚未完成中试的技术:风险损失率参照4l—50%。


    3.实验室技术风险损失率


    1)已完成的实验室技术:风险损失率参照为5l—60%。

    2)正在进行中的实验室技术:风险损失率最大,可参照70—100%。


    应用DCF模型的案例


    案例背景:根据中国科学院文件《关于同意中国科学院某研究所以无形资产出资设立某新材料科技有限公司的批复》中国科学院某研究所拟将其拥有的“一种XX泡沫材料及其制备方法”专有技术作价出资成立A新材料科技有限公司,为此,需对该经济行为所涉及的“一种XX泡沫材料及其制备方法”专有技术(简称:B发泡材料专有技术)价值进行评估,提供该资产截止评估基准日的市场价值,为该经济行为提供价值参考依据。目前,中国科学院某研究所以专有技术出资设立A新材料科技有限公司的经济行为已经顺利完成。


    评估对象和评估范围:中国科学院某研究所拟以B发泡材料专有技术出资成立A新材料科技有限公司所涉及的B发泡材料专有技术所有权价值。


    专有技术特征:以B发泡材料是一种交联型硬质结构型泡沫材料,具有100%的闭孔结构。交联均匀的孔壁结构赋予其突出的结构稳定性和优异的力学性能;聚合物主链化学结构中的环状酰亚胺基团确保了材料的耐高温性能。另一个独特的性能是其发泡工艺,B发泡材料是由其前驱体在热作用下通过化学转化反应形成B发泡材料的过程中自然形成泡沫结构的,整个发泡过程中不使用含氯、氟烷烃和卤素。因此,PMI泡沫具有许多其他聚合物泡沫无法比拟的优点。其优点集中体现在:


    (1)100%的闭孔结构,且各向同性;

    (2)耐热性能好,热变形温度为180-240oC;

    (3)比强度高;

    (4)耐蠕变性能优异,在加工过程中具有很好的抗压缩蠕变性能;

    (5)热成型,易于机械加工,不需要特殊的机械工具;

    (6)不含氟里昂和卤素;

    (7)良好的防火性能,燃烧无毒,低烟雾密度,不释放有害物质;

    (8)和各种树脂体系的兼容性好(湿法和预浸料)。


    本次对委估技术采用DCF法评估:以中国科学院某研究所提供的《技术项目可行性研究报告》和技术实施方案为基础进行分析测算,具体过程如下:


    无形资产剩余经济寿命的确定


    收益期限确定的原则主要考虑两方面的内容:被评估无形资产的法定保护年限和剩余经济寿命,依据本次评估对象的具体情况和资料分析,按孰短原则来确定评估收益期限。本次评估的无形资产是指专有技术,该专有技术已申请发明专利,发明专利的法定保护期限为20年,但根据国内及国际主流化工行业供应商的技术更新周期,一般认为其经济寿命在目前技术飞速发展的时代必定短于法定保护期。本次委估技术虽然已申请发明专利,但尚不确定是否授权,因此对本次委估技术按专有技术的技术产品的经济寿命来考虑。根据行业数据的统计,化工行业专有技术寿命一般在4-6年,考虑诸多因素,经向中国科学院化学研究所和中国科学院其他从事这方面工作的专家咨询,确定本次评估范围内专有技术的平均经济寿命为评估基准日后5年(2010年1月1日-2014年12月31日)。


    评估估算


    A、技术产品销售收入


    根据委估专有技术目前市场销售、价格情况以及市场的未来走向,我们对资产占有方提供的科研报告和销售计划等资料进行了分析调整,并咨询了有关专家,依据稳健性原则,预2010年至2014年与被评估资产相关的产品收入如下:



    说明:根据《B发泡材料项目可行性研究报告》和“B发泡材料技术产业化项目”合作协议书,拟设立的A新材料科技有限公司将投资5500万元建设年产5万平米的B发泡材料生产基地。预计生产基地的建设进度情况如下:2011年生产能力达到年产5000平米,2012年生产能力达到年产1万平米,2013年生产能力达到年产2万平米,2014年生产能力达到年产5万平米。


    销售量:预测2011年销售量达年生产能力的60%,即3000平米,以后年度逐年增长50%。


    销售单价:根据拟设立公司管理层对目标客户的市场调研结果和目前进口产品的售价,综合分析后预测平均售价为4000元/平米。


    B、确定技术提成率


    本次评估技术提成率是通过对比上市公司计算得出。为此,我们选取了烟台万华(600309)、新安股份(600596)、江山股份(600389)、中化国际(600500)四家公司作为对比公司,并假设以此四家上市公司作为产权持有者的可比对象来分析被评估技术可能为其产生的收益。


    根据上述对比公司2005~2009年的财务报告,我们可以得出对比公司的资本结构如下:(单位:万元)





    由于对比公司均为化工行业企业,对于技术要求都比较高,因此,无形资产比例也相应较高。同时对比公司无形资产应为企业全部的无形资产,不仅是专有技术,而且包括其他无形资产(如商标、商誉等),我们通过分析确定本次评估的专有技术应该占全部无形资产的60%,因此可以得到专有技术占全部资本中的比例,并进一步对比财务报表,得出下表:



    从上表中我们可以看出,专有技术对现金流的贡献占销售收入的比例四个对比公司的平均值分别为14.26%,9.09%,2.72%和1.30%。四家对比公司均有相应化工行业技术的业务,虽然其主要收入结构相对于本项目有一定的差异,但是能够比较客观地反映出此类行业技术对于销售收入的贡献能力,因此我们在选择对比公司的技术贡献占销售收入的比率平均值6.84%作为对比技术提成率。


    由于我们评估的专有技术应该被理解为评估基准日的技术状态,因此随着时间的推移,上述技术会不断的得到改进和完善,表现为产品制造技术中不断会有新的技术改进或增加,使得截止评估基准日时的技术所占的比重呈下降趋势。另一方面专有技术也会逐渐进入衰退期。上述两种因素综合表现在评估基准日的产品技术在预测年度的全部专有技术贡献率上,也就是技术贡献率或提成率逐渐降低,因此我们根据这一情况,考虑技术提成率在寿命期内逐渐下降。


    C、确定技术对现金流的贡献


    通过对于上述技术提成率的估算和对产品销售收入的预测,可以得出技术的贡献 =∑(技术产品年销售收入净值×年技术提成率)。


    折现率估算


    折现率,又称期望投资回报率,是基于收益法确定评估价值的重要参数。本次评估的折现率我们采用对比公司的无形资产投资回报率作为技术评估的折现率。


    A、对比公司加权资金成本从而确定WACC


    WACC(Weighted Average Cost of Capital)代表期望的总投资回报率。它是期望的股权回报率和所得税调整后的债权回报率的加权平均值,权重取对比公司的股权与债权结构。


    在计算总投资回报率时,第一步需要计算,截至评估基准日,股权资金回报率和利用公开的市场数据计算债权资金回报率。第二步,计算加权平均股权回报率和债权回报率。


    股权回报率的确定:为了确定股权回报率,我们利用资产定价模型(Capital Asset Pricing Model or "CAPM")来计算。CAPM 是通常用于估算投资者收益并进而得出公司股权收益率的方法。它可以用下列公式表述:


Re= Rf +Beta×ERP+Rs


    其中:

    Re:股权回报率

    Rf:无风险回报率

    Beta:Beta风险系数

    ERP:股市风险超额回报率

    Rs:公司特有风险超额收益率


    在股权回报率的估算过程中,将恰当的数据代入CAPM公式中,我们就可以计算出对比公司的股权期望回报率。


    债权回报率:在中国,对债权收益率的一个合理估计是将市场公允短期和长期银行贷款利率结合起来的一个估计。目前在中国,只有极少数国营大型企业或国家重点工程项目才可以被批准发行公司债券。事实上,中国目前尚未建立起真正意义上的公司债券市场,尽管有一些公司债券是可以交易的。然而,另一方面,官方公布的贷款利率是可以得到的。由于债权回报率实际是对于未来的期望回报率的预测,因此目前应该采用最新的贷款利率为好,因此本次评估以五年期的贷款利率5.94%作为我们的债权年期望回报率。


    总资本加权回报率:股权期望回报率和债权回报率可以用加权平均的方法计算总资本加权平均回报率。权重以对比公司实际股权、债权结构比例。总资本加权平均回报率利用以下公式计算:



    公式中:

    WACC:为加权平均成本;为权益资本成本; 为税后债务资本成本; 投资资本中权益的比重;投资资本中债务的比重。


    B、无形资产投资回报率


    上述计算的WACC 可以理解为投资企业全部资产的期望回报率,企业全部资产包括流动资产、固定资产和无形资产组成。WACC可以用下式表述:


WACC =

    其中:


    Wc: 为流动资产(资金)占全部资产比例;

    Wf: 为固定资产(资金)占全部资产比例;

    Wi: 为无形资产(资金)占全部资产比例;

    Rc: 为投资流动资产(资金)期望回报率;

    Rf: 为投资固定资产(资金)期望回报率;

    Ri: 为投资无形资产(资金)期望回报率;

    我们知道,投资流动资产所承担的风险相对最小,因而期望回报率应最低。我们取一年期银行贷款利率5.31%为投资流动资产期望回报率。投资固定资产所承担的风险较流动资产高,因而期望回报率比流动资产高,我们取对比公司平均权益收益率12.56%为投资固定资产的期望回报率。


    我们将上式变为  Ri =

   

    计算Ri为投资无形资产的期望回报率。


    C、无形资产折现率的确定


    根据上述计算得出无形资产投资回报率的计算公式得出对比公司的无形资产投资回报率平均值为12.3%。本次评估的折现率,我们选用12.3%,详见下表:


无形资产折现率计算表    基准日:2009年12月31日


    评估结果


    经评估估算,中国科学院某研究所拟以专有技术对外出资项目所涉及的B发泡材料专有技术所有权于评估基准日的市场价值为:人民币420万元。


    详细测算见下表:

专有技术价值测算表         单位:万元



    实物期权法


    实物期权方法最早是由Myers于1977年提出的,他认为很多的商业投资决定可以被看成是金融学中的期权。在项目发展的每一个阶段,项目管理者都可以根据项目发展的前期结果来制定进一步进行或者放弃项目的决定。


    实物期权理论认为,研发项目人在研发过程中面对不可预测的经济结果时具有相应的选择权利。实物期权法将研发活动看成是一系列可以依据研发项目的阶段性结果进行选择的过程,并赋予这种选择权价值,因此一个研发项目的总价值等于项目的NPV与期权价值的总和。


    期权的定价


    最常用的主要有两种方式,分别是二项式定价模型(binomial tree)和Black—Scholes公式模型。


    二项式期权定价模型


    它是由考克斯(Cox) 、罗斯(Ross) 、鲁宾斯坦 (Rubinstein) 于1979 年提出的。该公式通过无风险套利分析, 利用二项式分布模型推导而来。它假设标的资产价格S遵循在每一期间结束时, 以系数u上升到uS或以系数d下降到dS。假设以下数字符号: K为约定价格;V为看涨期权的价格;S为标的资产价格;u为每一期间价格上升的乘数因子;d为每一期间价格下降的乘数因子;R为无风险利率;T为期权有效期的时间数。如图(2-1)表示单期股票价格二叉树图形,图(2-2)表示单期期权价值的二叉树图。



    公式:以欧式看涨期权价格为例,同样适用于看跌期权。



    Black-Scholes模型


    Black-Scholes公式是由两位美国财务经济学家布莱克(Black)和斯科尔斯(Scholes)于1973年联合推出的, 此后得到广泛应用并推动了金融衍生产品的应用和繁荣。两人证明了投资者可以通过连续地调节期权和标的资产之间的比例来创造一个无风险投资组合。公式如下所示:




    设S为标的股票价格,V为期权价格,R为无风险利率,σ为股票价格的波动率,T为以年表示的期权有效期。在这里同样是以欧式看涨期权为例。


    该公式的理论含义为:期权的现行价值取决于标的物现行价值与履约价格现值的差额,这一差额又取决于一定的发生可能性即累积概率N(d)。N(d1)其是期权价值曲线的斜率,N(d2)表示期权出现实值状态的可能性。


    Black-Scholes模型与二叉树模型的比较


    二叉树模型中的时间段是离散的,考虑到期权价格变化的时间段不断增加的情况。比方说,到期前每天,甚至每小时、每分钟股价都有不同变化,将会得到一个非常大的二叉树。实际上,当时间段被无限细分时,方程就会变成Black-Scholes定价公式。Black-Scholes模型与二叉树模型的主要差别有如以下几点:第一,Black-Scholes模型没有考虑期权提前执行的情况,而二叉树模型并未排斥美式期权的这种情况,因而适用更广泛。正因为这一原因,对于实物期权的定价,Black-Scholes模型的定价较二叉树模型偏低;但对平值或虚值期权定价时,两者确定的价格差异不太明显。第二,二叉树模型在计算机发展的初级阶段比Black-Scholes模型计算起来更复杂、更费时,但随着快速大型计算机和模型计算的标准程序的出现,这个问题得到了解决。第三,二叉树模型假定标的物价格变化服从二项式分布,而Black-Scholes模型假设价格呈标准正态分布,后者的假设更接近于现实。


    当前期权定价的不适用性


    在现阶段,我国金融衍生物市场品种十分少见,例如对于最为重要的A股市场,还未引入期权这一概念,更不用说细究我们使用的是美式还是欧式的期权。未来,随着我国金融市场的更加稳定,与国际接轨,各类衍生物也将随之出现。对于专利的研发市场,更是如此,无论是对于研发的资金跟进还是对于成立孵化企业进行股权交易,都尚未引入期权这一衍生物,所以说,也无法通过期权来对于相关资产进行估值,只能说越有可能引发市场震动的专利或者技术,则会吸引更多的投资者,期权,这一可以购买或者卖出的权利,则会由于抢购/抢抛效益使得价值大幅提升/下降。未来希望我们可以看见更多的中国专利研发或者推广的案例,与期权估值法紧密相连。(作者:张晓宇,超凡知识产权服务股份有限公司 技术转移转化研究院院长)







    来源:超凡知识产权

附件: 你需要登录才可以下载或查看附件。没有帐号?立即注册

使用道具 举报

您需要登录后才可以回帖 登录 | 立即注册

Archiver|手机版|中国知识产权网-社区

GMT+8, 2018-9-24 07:25 , Processed in 0.062401 second(s), 13 queries .

Powered by Discuz! X2

© 2001-2011 Comsenz Inc.

回顶部